A Gerdau vende praticamente o mesmo volume de aço no Brasil e na América do Norte – mas está ganhando muito mais dinheiro na terra de Donald Trump.
No primeiro tri, a operação norte-americana da siderúrgica gaúcha vendeu 1,28 milhão de toneladas e gerou um EBITDA de R$ 2,25 bilhões. No Brasil, foram 1,32 milhão de toneladas – e um EBITDA de apenas R$ 578 milhões.
Por isso, no buyside a Gerdau já é vista muito mais como uma siderúrgica americana do que brasileira.
O problema – ou a oportunidade – é que a empresa ainda está longe de ser precificada dessa forma.
Apesar de a ação ter subido 41% nos últimos 12 meses, a Gerdau negocia a apenas 4x EV/EBITDA, o piso de sua faixa histórica, entre 4x e 6x. As siderúrgicas americanas, por sua vez, negociam perto de 7,5x.
Essa diferença ajuda a explicar por que alguns gestores passaram a olhar a companhia como uma forma de exposição ao ciclo de investimentos americano – e não apenas como uma siderúrgica brasileira às voltas com a concorrência do aço chinês.
O ponto central da tese é saber por quanto tempo a Gerdau conseguirá preservar as margens extraordinárias da operação americana.
Historicamente, o mercado trabalhou com a premissa de que a rentabilidade voltaria aos níveis anteriores à pandemia. Agora, parte dos investidores começa a questionar a velocidade – e a intensidade – dessa normalização.
No primeiro tri, a margem EBITDA da América do Norte ficou em 24,1%, ante apenas 9,2% no Brasil. Mais recentemente, parte do sell side estimou que a margem EBITDA na América do Norte pode chegar à faixa recorde de até 27% – e que uma normalização no curto prazo se tornou menos provável.
“Antes eu colocava uma normalização bem dura, voltando para 17% ou 18%,” uma analista do buy side disse ao Brazil Journal. “Hoje, acho que dá para colocar uns 22%, que me parece factível.”
A melhora reflete uma combinação especialmente favorável: demanda aquecida, oferta restrita, e um mercado protegido pelas tarifas de 50% impostas por Trump às importações de aço.
Os analistas do BTG Leonardo Correa, Caio Arazi e Rafael Gotardo estudaram os últimos anúncios do governo americano, incluindo novas tarifas contra produtos canadenses.
A principal conclusão para o aço foi que nada mudou: os produtos siderúrgicos já submetidos às tarifas de 50% da Seção 232 foram excluídos das novas sobretaxas contra o Canadá.
“Talvez a principal conclusão seja que nada muda – por enquanto,” diz a equipe liderada por Correa.
O banco espera uma revisão gradual para cima do consenso, e vê a Gerdau como “um dos melhores esconderijos” de sua cobertura, negociando a menos de 4x o EBITDA estimado para 2026 e oferecendo um free cash flow yield próximo de 10%.
A proteção comercial, no entanto, é apenas parte da história.
A demanda americana também vem sendo impulsionada pelos investimentos em infraestrutura, pela expansão das redes elétricas e a construção de data centers para atender à inteligência artificial.
“Na corrida do ouro, ganhou dinheiro quem vendia pá,” disse Lucas Laghi, um analista da XP. “A pá, nesse caso, é transformador, cobre, aço e chip.”
Segundo ele, essa demanda incremental tem permitido à Gerdau e às concorrentes americanas aumentar preços mesmo sem uma aceleração generalizada da economia.
A própria Gerdau disse que o consumo de aço permanece estável em patamares elevados, impulsionado por data centers, infraestrutura e energia solar.
“As principais demandas no nosso backlog seguem bem firmes e seguirão,” o CEO Gustavo Werneck disse na última call de resultados. “A quantidade de data centers que estão sendo e serão construídos nos próximos anos na América do Norte sustenta uma demanda de aço muito significativa.”
Os sinais aparecem também na carteira de pedidos. No primeiro tri, o backlog da Gerdau permaneceu acima de 90 dias, superando a média de cerca de 70 dias observada nos trimestres anteriores.
Um gestor que acompanha a companhia disse ao Brazil Journal que o indicador já ultrapassou 100 dias. A estimativa também aparece nos relatórios dos bancos: tanto o Citi quanto o UBS BB esperam uma carteira de aproximadamente 110 dias no final do segundo tri.
“Existe tanta incerteza que a indústria americana está preferindo ficar no mercado local, porque tem a garantia de que o produto chegará no prazo e dentro do orçamento,” disse um gestor.
Werneck também demonstrou confiança de que a rentabilidade não será apenas um fenômeno do primeiro tri.
“Estamos muito positivos de que os resultados que entregamos no primeiro tri seguirão pelos próximos trimestres,” disse o CEO.
Os bancos vêm colocando essa resiliência nas contas.
O Citi projetou um EBITDA de R$ 2,42 bilhões para a América do Norte no segundo tri, com margem próxima de 25%. Para o ano, o banco estima um EBITDA de R$ 9,65 bilhões e uma margem de 24,8% na região.
O UBS BB também apontou uma margem EBITDA próxima de 25% na América do Norte e um free cash flow yield ao redor de 10% para 2027.
A XP elaborou três cenários para o ano que vem. No cenário-base, a margem americana se estabilizaria em 23%.
Se chegar a 27,7%, como prevê o cenário otimista, o EBITDA consolidado alcançaria R$ 15 bilhões, e o free cash flow yield ficaria perto de 12%.
Mesmo no cenário pessimista, com a margem recuando para 17,7%, a XP estima um EBITDA de R$ 10,3 bilhões e um free cash flow yield de 6,7%.
“Não estamos vendo indicativos de que essa normalização das margens vai acontecer no curto prazo,” disse Laghi.
Isso não significa que a Gerdau deveria negociar aos mesmos 7,5x das siderúrgicas americanas, já que a companhia ainda possui uma exposição relevante ao Brasil, onde as margens são menores e as importações pressionam preços e volumes.
O governo brasileiro adotou medidas antidumping para produtos como o aço pré-pintado, laminado a frio e galvanizado, mas a proteção ainda não abrange todo o portfólio.
A decisão sobre o laminado a quente, que representa entre 20% e 25% do portfólio brasileiro da Gerdau, é esperada até o fim do ano.
“As medidas ajudam, mas não são a panaceia,” disse um gestor. “Não atingem todos os produtos e ainda existem acordos comerciais com outros países.”
A melhora da operação brasileira pode vir também da mina de Miguel Burnier.
A Gerdau está investindo R$ 3,2 bilhões na expansão da mina, que terá capacidade de 5,5 milhões de toneladas por ano. O projeto sofreu um atraso por dificuldades nas obras civis e na montagem eletromecânica, e o início da operação é esperado para o quarto tri.
A XP estima que Miguel Burnier possa adicionar R$ 638 milhões ao EBITDA em relação ao patamar atual.
A própria Gerdau trabalha com um potencial maior: entre R$ 1 bilhão e R$ 1,1 bilhão de EBITDA adicional por ano, considerando a redução dos custos em Ouro Branco e a venda de minério a terceiros.
Ao mesmo tempo, a companhia está deixando para trás o pico de investimentos.
Depois de desembolsar cerca de R$ 6 bilhões em 2025, a Gerdau prevê um capex de R$ 4,7 bilhões este ano, e uma nova redução para cerca de R$ 4 bilhões em 2027.
Por isso, gestores e analistas acreditam que a combinação de um EBITDA resiliente nos EUA com a queda dos investimentos deve aumentar a geração de caixa – e abrir espaço para dividendos e recompras de ações.
“Está muito mais no momento de colher os frutos,” disse um gestor. “A empresa implementou os projetos sem se alavancar, o que abre espaço para buyback e dividendos.”
Mas, obviamente, há o risco Trump.
Uma eventual flexibilização das barreiras comerciais, especialmente durante a renegociação do USMCA – o acordo entre Estados Unidos, México e Canadá – poderia aumentar a entrada de aço e pressionar preços.
“O risco é liberar o México. Algum impacto vai ter,” disse um dos gestores. “Mas o cenário não parece se reverter tão rápido. O segundo trimestre deve ser bom e o terceiro pode ter margem ainda maior.”
A Gerdau vale R$ 44,1 bilhões na B3. A ação preferencial negocia ao redor de R$ 23,70.
